广源优配用“烧钱”来换取战略价值已经过时了

“没有带来财务回报的赋能广源优配，都是空谈。”

整理丨张雪韦香惠来源丨投中网

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在当前的一级市场中，产业资本正在扮演越来越重要的角色，尤其是对新一轮人工智能技术的应用上，我们常常看到产业资本的身影。

不同于财务投资人，单纯追逐高倍回报的目标，产业投资方与项目方的关系更为复杂，如何把握适度的分寸，不过于强势同时又能实现双赢，是众多产业投资人面临的必答题。

在“第19届中国投资年会·年度峰会”上，吉利资本首席执行官兼管理合伙人曹项、百联挚高资本创始合伙人兼首席执行官高洪庆、博原资本管理合伙人及董事长蒋红权、海松资本管理合伙人马东军、招商局创投副总经理胡斌在合创资本管理合伙人钱强的主持下就“产业投资的攻与守”这一议题进行了深入探讨。

对于产业资本如何平衡战略协同与财务回报的问题，高洪庆指出，CVC的核心价值可以概括为“四板逻辑：拉长板、补短板、夯底板、锻新板。”同时核心使命是“守正创新”，“守”是基础，我们要围绕已有的产业生态，把核心的主业做好，才能在复杂市场中保持竞争优势。“攻”则是适度前瞻，守正之上，更需要勇敢地创新，对于百联挚高来讲，会预留10%-15%的资金，投向前沿突破性领域。尽管这类投资成功率可能低于中后期项目，但作为VC人、作为投资人，我们应当更勇敢一些，给未来留一些念想。

曹项则认为，站在集团视角，投资盈利与战略协同本就是核心考量，而战略协同尤为关键。即便战略价值突出，短期亏损对部分大型集团而言虽难以完全避免（例如对重点扶持赛道的持续投入），但对多数以集团为LP的CVC而言，显然不希望仅通过“烧钱”来换取所谓的战略价值。

在胡斌看来，信托责任始于募资阶段。他指出，投资端对各方诉求的平衡，其实要从募资端就开始规划。既然拿了其他主体的资金开展投资，不论资金是政府的引导基金，还是产业集团的钱，或者是市场化LP伙伴们的钱，都是一种信托责任。这种责任不能等到盘子组完之后再来考虑怎样去投，怎样去平衡，实际上，在募资的早期，就要去谋划去协商。

蒋红权谈到，投资行为中对企业产生的附加值是主要考量。他表示，博原资本在投资决策中，最核心的考量是能对企业产生什么样附加值。当新的潮流出现时，我们关注的问题是：为什么要投资？我们的定位是保守还是进攻型？核心在于我们的赋能能力：无论通过现有业务还是未来业务，投资行为能否为企业带来实际增值，这是我们投资的主要考量。

马东军则认为，产业投资在考虑退出时需怀敬畏之心。他提出，退出决策需摆脱单一战略诉求束缚，以市场化原则平衡价值与风险。需敬畏产业升级、技术迭代、竞争加剧带来的潜在风险，在风险可控前提下，一旦达成适度产业协同与回报目标，便不必过分在意短期市场波动，及时退出。

以下为现场探讨实录，或可提供更多参考：

钱强（主持人）：大家下午好！我是本场的主持人。首先我想请参会的各位嘉宾做个自我介绍，介绍一下自己所在的机构主要的投资领域，从曹总开始。

曹项：谢谢钱总，非常感谢投中的邀请，吉利资本是吉利控股集团旗下唯一的股权投资平台，整个吉利资本控股平台现在涉及智能车、乘用车、商用车，还有远程商用车，是以车为核心的集团。当然我们今年已经把车叫作“超级智能体”，围绕着超级智能体，吉利控股集团在电池、储能、芯片、低空飞行、卫星公司等领域进行了布局。整体吉利资本围绕的是智能生态、智能硬件出行的投资，涉及新能源、新材料、半导体、零部件，当然现在零部件可能包括汽车/机器人零部件，再到AI机器人、碳中和等，我们可能会在这些领域做重点投资。谢谢！

钱强（主持人）：高总。

高洪庆：谢谢钱总，百联挚高资本是上海百联集团的CVC，近年来，硬科技、半导体、新能源等领域投资热度持续攀升，而我们仍然属于少数持续深耕大消费领域的机构。前两年我们确实经历了一些挑战，但随着去年港股市场对消费板块的关注升温，我们重新看到了希望。

我们认为消费行业始终具备长期投资价值。硬科技固然重要，但也不应因此忽视消费领域的潜力。港股就是非常欢迎消费的平台。当然，这几年我们也在积极调整投资策略，从过去侧重于纯品牌、纯渠道，逐步转向“消费+科技”融合的方向。事实上，消费行业中也存在大量硬科技元素和亟待突破的“卡脖子”环节，其中正蕴藏着巨大的投资机会。

钱强（主持人）：请招商局创投的胡总。

胡斌：感谢投中，也感谢在座的各位坚持到现在。我来自招商局创投。招商局集团创立于晚清洋务运动时期，目前已经成长为大型的综合性央企集团。业务范围主要覆盖交通物流基础设施、园区地产、金融服务、创新科技四大产业。目前集团的资产总额和利润总额在央企中排名前列。

招商局创投是招商局集团的CVC，也就是集团全资的直投平台。主要投资方向是围绕集团核心产业转型升级，以及战略新兴产业孵化而展开。具体来说，主要包括数智科技、绿色科技和生命科技三个领域。资金来源包括来自集团的资金，与兄弟单位合作的基金，也有一部分市场化募集的资金，跟在座各位在各种场合也打过交道。业务范围包括直投、子基金投资、市场化基金运作等等。很高兴有机会在年末这个时点跟大家一起交流投资策略和基金运营。谢谢大家！

钱强（主持人）：请博原资本的蒋总。

蒋红权：大家好！今天非常荣幸参加投中的活动。我是蒋红权，是博原资本的管理合伙人和董事长。博原资本是博世集团全球唯一的市场化投资平台，目前我们管理着两期人民币基金。博世集团大家可能比较熟悉，它是全球500强企业，主要业务涵盖汽车、零部件、消费品、先进制造等领域。博世集团总共有40多万员工，去年收入在900多亿欧元。在中国也有深度布局。所以我今天非常荣幸，今天可能我们是现场唯一具有国际背景的CVC。我很高兴与大家交流，我们的投资方向均围绕博世集团的业务，涉及汽车、半导体、人工智能等领域。

钱强（主持人）：请海松资本的马总。

马东军：大家好！我是海松资本管理合伙人马东军。严格来说，海松资本并非一家纯粹的CVC，但我们拥有CVC的基因与特质，凭借深厚的产业积淀与协同逻辑，形成了兼具产业属性与投资专业性的独特定位。

这一定位源于两大核心支撑：一方面，海松的创始人先创立了一家实业集团，旗下涵盖科技、医疗等多个业务板块，我们与该实业集团平行独立运作，而该集团作为我们最大的LP，为我们提供了稳定的资金基础与强大的产业资源背书；另一方面，在投资逻辑上，我们聚焦的硬科技、医疗等核心赛道，与实业集团的业务板块在资源禀赋、产业需求上高度契合，形成了深度联动的协同生态。这种“独立运作+产业联动”的模式，让我们既保留了市场化投资机构的灵活决策能力，又具备了CVC深耕产业的核心优势。非常荣幸能与各位行业同仁齐聚，期待通过深度交流碰撞思想、共探产业投资新路径。谢谢大家！

钱强（主持人）：谢谢马总，最后我介绍一下我自己。我是来自合创资本的钱强，合创资本是一家专注于早期投资的投资机构，我们团队成立超过了15年。我们的核心成员原来都是在产业有超过15-20年工作经验之后转到投资行业来的。目前合创资本主要是专注于电子信息和生物信息技术领域的投资，目前我们也管理了10多只基金，其中有一些是纯市场化追求财务回报的，有一些主要是产业资本的出资，做产业投资。

刚才各位都做了介绍，确实我们参会的6位嘉宾比较有代表性，今天要讨论的主题是产业投资在市场资本回报和产业引导方面的平衡，大家知道，产业投资实际上要考虑和关注的因素是比较多的。

一方面有一些是看重整个战略协同，主要是为了打造核心竞争力。但是它也存在一个矛盾，往往没有一个量化的指标可以来评估它，同时财务回报讲究的是投资纪律和投资经济性广源优配，讲究资本回报和本金安全，这两者之间确实会存在矛盾和冲突。

那么，作为产业投资，各位一般是怎么来考虑产业投资和投资财务回报两者之间的平衡，我们的决策大概是什么样的依据和逻辑。请高总先起头。

产业资本的“既要又要还要都要”

高洪庆：当前做投资确实需要成为六边形战士，既要又要还要都要全要，是非常考验投资机构综合的平衡能力和决策力。

我们认为CVC的核心价值可以概括为“四板逻辑：拉长板、补短板、夯底板、锻新板。这正是CVC区别于一般IVC的关键所在，必须有所依托、有所根基。一是“拉长板”，强化主业生态的既有优势；二是“补短板”，填补产业链条的关键缺口；三是“夯底板”，筑牢合规风控与产业协同的基础；四是“锻新板”，抢占未来发展的增量赛道。

CVC的核心使命是“守正创新”，“守”是基础，我们要围绕已有的产业生态，把核心的主业做好，才能在复杂市场中保持竞争优势。“攻”则是适度前瞻，守正之上，更需要勇敢地创新，在技术驱动消费变革的领域，消费+科技、智能制造、数字化、供应链、医疗大健康、出海跨境等，都蕴藏着巨大的投资机会。另一方面，现在天使投资趋于谨慎，大家更倾向于追逐确定性收益，而我们会预留10%-15%的资金，投向前沿突破性领域。尽管这类投资成功率可能低于中后期项目，但我认为，作为VC人、作为投资人，我们应当更勇敢一些，给未来留一些念想。

钱强（主持人）：谢谢！高总觉得大家要勇敢一些，面对一些未知的领域，作为一个投资人要有探索的精神。接下来听听蒋总，你是在座唯一来自于国际资本的背景。

蒋红权：这是一个很有意思的课题，目前投资的方向也是每过几个月就会有一个新的潮流，眼花缭乱，行业也是在飞速变化，尤其是我们作为博世集团是以技术为导向、科技为导向的公司，对于新科技是比较认可。一般来讲，作为传统的CVC，对我们的业务有一定的帮助，新的东西，我们应该都是可以投的。

但是我一直在问投资团队，为什么一个新的潮流过来，我们要投？为什么人家让我们投？这是一个最基本的问题。我们现在是保守还是进攻型？首先你的阵地在哪儿？你的阵地我认为是我们的赋能力，如果你做一个投资不能给它赋能或者有一个附加值进去的话，这个市场上任何一个项目大家都看很多遍了，我们一般会挑选不管是通过现在的业务，还是通过未来的业务，对这些企业在投资行为过程中能产生附加值，这是我们主要的考量。

其次，从题目上确实是每过几年或者每过几个月都会有很多新的东西，尤其是汽车行业，整个产业链的变迁大家不用赘述了，所以在这个情况下，一定要非常强的灵活性，并不是说我们去年投的这个东西，或者我们习惯于投这个东西就一直在投。

为什么要投？不用赘述了，刚才袁锋总把CVC的逻辑讲得极其（清楚），从CVC过去、现在、未来应该怎么做，我们也是这样，在不同的阶段、不同的行业里看集团有哪些需要，我们都会按照这些逻辑。

钱强（主持人）：曹总。

曹项：吉利控股集团早年从收购沃尔沃之后，包括后期收购路特斯，包括低空领域。再到现在做吉利资本，我们叫生态投资，CVC这个概念也是过去5年比较火热。

第一，关于CVC定位，我们会设立不同的基金产品，把LP的诉求和集团对于这个赛道的诉求做归类，有产业型、财务收益型，我们会清晰告诉我们的LP，你进到不同的基金里，你能拿到大概什么样的东西，这点可能是在CVC层面，或者有基金产品层面可以做一些规划。

第二，回到CVC本身，我觉得对于集团来讲，投资肯定还是希望双向的，一方面我们去投的被投企业不仅仅是接收到我们的钱，同时希望有一些更实在的业务或者技术方面的助力，所以我们在项目的发掘和评估过程中，充分调度集团的技术、供应、采购、研发等资源。

因为我们是大集团的架构，所以最上面集团的技术大脑部门的人，我们也是要求他要跟投，当然也有基金的持股，甚至有carry分成来做关于技术利益的绑定，包括考核，这样也确保CVC本身能带来业务的价值，也确保技术判断的严谨性。

反过来站在集团视角，投资盈利与战略协同本就是核心考量，而战略协同尤为关键。即便战略价值突出，短期亏损对部分大型集团而言虽难以完全避免（例如对重点扶持赛道的持续投入），但对多数以集团为 LP 的 CVC 而言，显然不希望仅通过 “烧钱” 来换取所谓的战略价值。所以对于CVC来讲，整体关于保值增值的需求，我觉得利益是一致的。还是有大部分LP会担忧用“我的钱去烧钱补你”的战略，但是这个账在中国现在很难算过来，因为中国大部分企业的利润比较薄，如果你拿你的利润去换战略，再想换回利润基本上换不回来，所以我想请各位放心，正儿八经和企业合作的CVC，大家对于资金的安全有一定的保障。

谢谢！

钱强（主持人）：谢谢曹总。针对优秀的产业投资人，既应该做到对未来战略的前瞻性，同时又能做到精打细算的财务管理人给LP带来回报。

在座各位都是基金管理人，基金有各种产品，LP来源不同，诉求也不同，那么作为一个基金管理人，如何平衡各种不同LP的诉求？请海松资本的马总先谈谈。

如何满足产业资本LP的多重诉求?

马东军：海松资本虽非纯粹的CVC，但深度融合了产业投资基因，我们的核心投资逻辑始终围绕平衡产业价值与LP多元诉求展开，这一点与在座CVC机构的核心诉求高度契合，我以此为切入点分享一些实践思路。

可以说，产业赋能与财务回报的双向统一是大部分 LP 的核心共识与共同诉求，这也构成了海松资本整体运作的底层逻辑。无论是美元基金还是人民币基金，尽管部分平衡指标未完全体现在条款中，但在募资沟通与投前决策阶段，我们已就战略协同与财务回报的平衡与多数 LP 达成深度共识，确保各方核心诉求的有机统一。

通俗来讲，我们聚焦硬科技核心赛道（重点布局集成电路、半导体领域），依托深厚产业资源与生态伙伴联动，精准卡位汽车赛道并重点投资车规级芯片，代表性案例包括地平线机器人、黑芝麻智能等企业。这一布局既源于对汽车“四化”浪潮的深刻判断，也得益于与产业伙伴的长期协作，更通过聚焦熟悉赛道实现了战略价值与财务回报的统一。

关于战略匹配度与财务回报的平衡，我们始终坚守两大核心原则：

其一，“有所为，有所不为”。我们始终深耕自己熟悉的产业领域，在国内汽车“四化”加速推进、电动车带动车规级芯片和新能源产业突飞猛进的时代背景下，“有所为”主要围绕新能源电化学和车规芯片延伸至半导体赛道的投资布局，“有所不为”则是坚决不涉足我们不熟悉的领域。借助国内汽车产业转型的时代红利，这种聚焦策略让产业协同价值与财务回报形成了正向循环，既实现了对LP的产业赋能承诺，也保障了投资收益的稳定性，这一点我们始终感恩时代赋予的机遇。

作为基金管理人（GP），海松资本在实践中仍需直面一个核心命题：正如袁总及各位CVC同行所强调的，无论CVC的功能定位如何多元，退出决策始终是绕不开的关键环节，而这一决策本质上仍需平衡财务回报与战略匹配的核心诉求。

其二，“坚持专业、市场化运作”。作为GP，海松资本始终以专业投资机构的标准推进募投管退全流程，核心目标是为LP创造可持续的投资回报。面对退出决策等关键节点，我们始终以市场化原则平衡战略诉求与财务收益，确保基金运作形成良性闭环。

以上是海松资本在实践中的一些总结广源优配，期待与各位深入交流探讨。

钱强（主持人）：请招商局创投的胡总。

胡斌：谢谢钱总。咱们这个圆桌开始的时间不长，钱总已经用到了两个“平衡”：第一个是产业投资的战略协同性和财务收益性的平衡，第二个是不同LP的诉求之间的平衡。钱总用词比较谨慎。但对于投资和募资的操作而言，可能在处理这些个问题的时候要进取一点，否则很难做到平衡。

比如说战略协同性和财务收益性之间的平衡，我给大家几个数字，这是公开的信息：国资央企战略新兴产业的营业收入在2025年底要达到35%。看这里面的关键词：战略新兴产业和营业收入，前者是要求创新，后者是财务指标要求。说明既要前瞻性布局，又要有财务效果。还有，要培养一批营收过百亿的新产业，2030年战略新兴产业的资产要倍增。国有资本投资公司要着力拟培育1-2个新主业。从这些工作要求来看，与其说是平衡，不如说是既要又要，就是要有进攻性，要兼顾战略性和财务性。

战略协同性可以认为是“躯体”，财务收益性可以是“灵魂”。躯体可以短暂地跑到前面，跑得很快都没有问题，健康地跑到前面是让人很放心的事情，但灵魂迟早要有，最好是跟着，短期可以离得很远，但是太远或者掉队了，躯体就没有意义。只要躯体是健康的，灵魂最终是会追上躯体的，这就实现了两者的统一。

刚才钱总说到的不同LP之间诉求的平衡问题，我们作为央企CVC，也有切身感受。我们的业务当中，有国家战略产业发展的意图，有集团新兴产业孵化的方向，还有市场化募集资金的本地落地和利益诉求，同时还要考虑国有机构的风险偏好，的确要求比较高。

投资端对各方诉求的平衡，其实要从募资端就开始规划。既然拿了其他主体的资金开展投资，不论资金是政府的引导基金，还是产业集团的钱，或者是市场化LP伙伴们的钱，都是一种信托责任。这种责任不能等到盘子组完之后再来考虑怎样去投，怎样去平衡，实际上，在募资的早期，就要去谋划去协商。如果资金提供方的诉求很难实现，那这个钱就不能要。只有各方利益诉求能够在一只基金里和谐共存，这个盘子才是有效的盘子，才有基础谈LP诉求的平衡。

所以，信托责任是始于募资阶段的。募资阶段的框架，决定了后期投资的空间，以及各方利益可能实现的程度。前期规划好了，到投资的阶段，触达和选取市场上不同赛道和标的，经过恰当组合，以实现不同的诉求。

投资端的组合，需要务实，胜率和赔率结合，基金返投和基金外招引兼顾，才能满足各方需要。举个例子，今年一级市场的热点之一是大模型应用和具身智能，二级市场也是类似，但年初到昨天二级市场收益率最高的行业却是有色金属。这是个很有意思的事情。所以，当我们为一只基金构建投资组合的时候，既要有部分LP关注的现代硬科技的概念，也要有类似于有色金属这样不站在聚光灯下的压舱石。这样既满足了战略性和热点题材需要，又可以实现收益性。总而言之，先把基金募资的框架做好，后续把赛道和标的搭配好，我想基金组合里面“好看的皮囊”和“有趣的灵魂”是能够同时实现的。

谢谢大家！

钱强（主持人）：谢谢胡总，胡总讲的很全面，我大概总结一下刚才各位嘉宾的意见。

一是要有透明度，在基金设立的时候，整个基金的投资策略，包括战略目标、协同性要给LP讲清楚。二是日常操作中的平衡，产业协同、战略协同和财务回报在很多情况下也并不是矛盾的，不是完全对立的。作为一个产业投资人，有一定的前瞻性，可能会比纯财务性的投资机构早3-5年看到产业的发展方向。三是CVC能比其他机构更提前的找到可投的标的，同时有一定的措施能够对他进行研判、投后的赋能。刚才我们谈到了作为一个产业投资人，对项目的投资，也涉及到一些投后管理的问题。一个优势是我们对具体投资的标的能够进行赋能，但是在日常的工作中，除了赋能之外，我们往往和项目的实控人、创始人从基金风控的角度会有一些分歧。

我想听听在座各位投资机构、各位嘉宾，在日常工作中，我们遇到这样的情况之后，是怎么处理的，请高总。

当CVC与项目创始人发生分歧

高洪庆：作为CVC我们总结了15字方针“帮忙不添乱，到位不越位，开好董事会”。我们始终提醒自己要找准定位：投资人的角色不是“掌舵人”，而是“陪跑者”。

“帮忙不添乱”，关键在于提供“真赋能”。如果我们不能为被投企业带来实际的订单增长、资源对接或运营效率的提升，那么所谓的赋能就只是一句空话。

“到位不越位”，强调的是信任与边界。我们要充分信任所投的企业和企业家，绝不越俎代庖，不干预日常经营。

“开好董事会”，则是指董事会不能流于形式，而应真正发挥作用——把握公司战略方向，审视未来发展路径，让每一次会议都产生实质价值。

当然，在合作中分歧在所难免，双方的立场和视角总有差异，我们主张回归初心，对照投资协议中明确的协同约定，以数据为基础，通过充分沟通寻求共识。这也说明，再好的合作关系，也必须在投资之初就把权责边界和协作机制谈清楚、定明白。

钱强（主持人）：如果说没有带来财务回报的赋能，可能也是要打个引号的赋能，对投资人提了很高的要求。下面听听曹总。

曹项：像吉利控股集团明显是比较开放的生态，当然这也得益于我们最早并购沃尔沃之后对沃尔沃管理成功的经验，其实像后来集团孵化比较成功的，包括车机芯片、低空、航天航空、卫星公司都是请了各个领域的专家，甚至优秀的企业家来和我们一起。

第二点，近年我们做很多生态投资，上游的能源、材料、电池、零部件等等，这次为什么基金要把汽车的技术研发、集团的CTO拉进来做基金的管理合伙人，就是要深度拉动每一个业务亲自参与，并且他有一个正向的激励在，还有一个强制的绑头干，毕竟整个集团15万人研发有3万人，供应管理、销售1、2万人，我们是矩阵式网络化的拉动，需要有一定的机制，所以我们也做了一个设计。

第三点，当你的基金规模做到一定程度，当你有几十、上百个被投企业的时候，我们可能内部未来投后管理，包括投资人之间，要坐在一起做一些分类，你会发现在中国有一类一看就是千亿企业家的能力，投资、融资、销售各种方面都能搞得定，当然这类企业家有时比较强势。大家诉求不一致的时候，要以尊重为主，然后再去怎么样实现多赢的协调，人家很强，可能他也会有自己的行事风格，我觉得这种不宜强管控。

中间一类就要看，因为有些人是管理层不善于技术研发，但他知道吉利研发背景很强，也期望股东能给很多帮助，我们也愿意。但是我觉得一家公司如果能发展好，要上市也不能天天拄着拐棍，所以在我们强力支持下，会通过董事会、股东会对管理层进行迭代升级，这是我们面临现在中国超过50%的被投企业，有些时候都要投资人在一起定夺。

还有一类也是现在比较明显的，管理层意识不到自己的问题，但确实他在这个领域又小有成功，因为业务又很忙，公司的规划各方面，有一些可能会被带偏，不光是CVC，财务投资人也挺重要，有时CVC要加以引导。最近这两年我发现这样的管理层还是有一些的，不像有些清醒的意识到需要接纳你们给我更多的建议。

我非常理解高总强调董事会，因为欧美企业里，不管是大企业，还是小企业董事会一般说一个小时，最后搞了一天，但是充分发挥了所有的市场化，这些管理层也会愿意去听。但中国没有到达这个阶段，现在问题也很多，在股东会、董事会层面，我们作为投资人，可能接下来要扮演更重要的角色。因为这个公司如果一下子能上去，资源多、钱多、人也多，可能不会面临这个问题，大部分需要时间上市，甚至并购退出的，更需要我们更好地帮公司做管理和规划。

钱强（主持人）：刚才两位嘉宾也谈得很透彻，作为项目的创始人，往往可能更关注近期围绕公司微观的数据和信息。而作为产业投资人，可能更加关注于宏观的，或者有一定周期他的研判，这时候我们也要避免，因为产业投资人对产业比较熟悉，有下场的冲动。当大家出现分歧的时候，要充分利用公司的议事规则，同时，从我个人这几年的工作体会来看，作为产业背景的投资人，如果能够给公司带来更多赋能，实际上也会带来公司对你更深的信任。有了信任之后，往往这样的分歧和矛盾是更容易处理的。

因为时间关系，不再做进一步探讨了，下面谈谈退出，虽然产业投资主要考虑战略协同，但是当我们战略价值下降的时候，我们是否应该考虑退出？我们如何判断退出的最佳时机，以及有哪些合适的退出渠道？这个问题我首先想请海松资本的马总抛砖引玉谈谈。

产业投资人也在面临退出难题

马东军：感谢钱总提出的这个核心问题，这确实是产业投资中贯穿全周期的关键命题，我也非常想听听其他嘉宾的宝贵观点。结合海松资本“产业联动+市场化运作”的定位，我将从基金约束、周期判断、退出决策与渠道选择三个维度，分享我的思考。

首先，基金的契约约束是考虑退出的一项基础前提。无论是CVC还是市场化投资机构，基金都有明确的投资期与退出期约定，这一契约要求决定了退出并非纯粹的战略选择，而是必须遵守的刚性规则——当基金进入退出阶段，即便项目仍有一定的战略价值，也需基于契约要求启动退出流程，确保对LP的合规履约。

其次，关于“战略价值退坡时是否退出”，核心判断标准在于“价值存续性与风险可控性”。产业发展的周期性波动与技术迭代的加速，是当前硬科技、新能源等赛道的显著特征——比如汽车“新三件”、锂电等领域面临的产能过剩与结构性竞争，本质上是供求关系重构与技术路线迭代的必然结果。当项目的战略协同价值持续退坡，且伴随核心技术被颠覆、市场份额萎缩、盈利预期恶化等实质性风险时，继续持有将导致战略价值与财务回报的双重损耗，此时主动退出是理性选择；反之，若战略价值的短期波动源于行业周期性调整，而企业的核心技术壁垒、市场竞争力依然存在，我们可通过阶段性的产业赋能等待周期回暖，而非盲目退出。

还有一个词——“内卷”，或者称之为供给在结构性过剩下带来的竞争加剧。无论是行业龙头企业，还是初创公司，实际上都面临着比以往更加剧烈的市场竞争。产业周期的波动既反映了供求关系的变化，也体现了技术迭代速度的加快。我们作为投资人，既要深度参与到产业的创新与发展过程中，也要清醒认识到技术迭代带来的不确定性与投资风险。

在中国高科技、先进制造等产业飞速发展但内卷日益严重的背景下，投资人（尤其是早期投资人）的核心挑战在于，如何穿透行业周期与技术迭代的不确定性，精准筛选出具备长期成长潜力、能够突破竞争壁垒，最终成长为千亿乃至万亿市值的头部企业。

在退出渠道选择上，我们坚持“多元化布局、市场化适配”的原则。IPO仍是实现投资价值最大化的核心渠道，但在常态化背景下，我们也在同步拓展补充路径：在项目层面，可通过老股转让对接产业投资方、财务投资人，实现快速退出；在基金层面，可借助S交易优化资产组合；此外，并购退出、管理层回购等方式，可根据项目实际情况灵活选择，形成覆盖全场景的退出体系。

综上，退出决策需摆脱单一战略诉求束缚，以市场化原则平衡价值与风险。需敬畏产业升级、技术迭代、竞争加剧带来的潜在风险，在风险可控前提下，一旦达成适度产业协同与回报目标，便不必过分在意短期市场波动，及时退出。

以上是我的思考，期待与各位进一步探讨。

钱强（主持人）：请蒋总补充一下。

蒋红权：退出问题，我稍微简略说明。退出确实是一个相对复杂的问题。但博原资本在战略协同与退出的关系上，并没有根本冲突。我们是一个偏市场化的CVC，首要目标仍然是为LP创造回报，这是与集团层面进行过充分沟通的。因此，无论我们如何为公司赋能、如何为集团布局战略，退出目标都是明确的。对于某些合资公司（JV），从一开始的高层会议起，我们就会明确讨论该公司未来的退出路径，可能包括IPO或收购。

此外，企业与集团的互动和赋能会产生一定的化学效应，这通常在投资初期就开始显现。例如，我们可能会让企业接入我们的采购系统、共同完成订单，甚至带企业参与海外市场的拓展。通常这些赋能行为在投资初期就会进行布局，而退出可能需要更长时间。因此，在投资初期，必须在集团层面明确企业将以市场化方式运营。

钱强（主持人）：最后一个问题想问一下招商局创投的胡总，在投早、投小、投长期、投硬科技的背景下，目前作为产业投资最大的机遇和挑战分别是什么？以及如何抓住机遇及应对挑战？这个问题作为收尾你来回答可能最合适了。

胡斌：谢谢钱总。机遇和挑战这样的话题总是很大，但如果把它聚焦在投早、投小、投长期、投硬科技的约束条件下，我想当前或者未来一段时间最大的机遇应该是两点：

第一点，是长期下行的利率和通胀，给成长型企业提供了宽松的资金环境。利率低启、通胀可控，这跟投科技有什么关系呢？关系在于，创业型、成长型的企业，财务报表缺乏稳健性，融资条件相对比较差。如果叠加高利率高通胀，投资者对此类企业的要求会高很多，也会经常波动。企业今天很难规划半年或者一年后的融资需求和业务里程碑。所以，友善的融资环境对成长型的公司是中长期的利好。

第二点，是中国产业迭代升级带来的科技自信。大家熟知的是道路自信、理论自信、制度自信和文化自信。对我们科研界、创业界和科技投资界，科技自信也很重要。如果核心科技创新领域只敢模仿，而不敢去尝试正面竞争，不敢去尝试创业去引领趋势，缺乏“me better”这种自信心，那哪来的有前沿性技术内核的创业企业？未来产业怎么发展？没有这些雨后春笋一般的创业企业，在座各位的投资机会从哪里来？科技自信是我们看到的越来越确定的趋势。以前是Copy to China，Made in China，现在已经出现Create in China，这是最大的机遇。

如果说挑战的话，我的体会是，如果把0-10比作一个产业从萌芽到最后成熟的分值的话，目前的挑战，就是0-0.5的稀缺性和5-10的内卷性并存的一个状态，这需要产业投资机构进一步加深对产业的理解和认知，廓清视野，在低能见度中寻找到高增长。

我简单跟大家分享这些，谢谢！

钱强（主持人）：谢谢胡总，因为时间关系，我们不再做更多发言，今天感谢各位嘉宾精彩的分享。我最后总结一下，围绕我们主题产业投资的攻与守，并非二元对立，而是一体两面。一方面我们作为产业投资人要坚守财务纪律和资本效率，另一方面我们要有富有远见的战略投资，打破现状，能够开辟第二曲线，为整个产业发展做出持续的贡献。